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中信证券:社融怎么看?新增信托贷款回暖能持

  报告要点

  面临尚未放松的监管环境,新增信托贷款利好延续性不高。由于信托贷款对社融贡献较小,信托贷款的增速不一定能推动社融数据的持续增长。在表外非标难以明显改善,社融难见大幅回升的条件下,货币政策基调仍将持续宽松,降准降息政策可期,我们认为收益率曲线将出现牛平的走势,10年国债的区间保持在3.0-3.4%之间。

  信托贷款改善背后的原因?四个因素:一逆周期政策调节导致基础设施建设收到支持,基础产业类信托发行回暖推动信托贷款扩张。二是信托到期量大幅减少。三是与银行年初的抢跑效应相似,信托贷款由于部分资金来源于银行,因此也具有一定的季节性规律。四是货币政策相对宽松,宽货币背景给信托贷款回暖提供空间。

  监管仍是影响信托贷款的主要因素。资金信托新规提出5大重点补充内容,其中提到将信托纳入公募范围,有利于扩宽信托资金来源,对信托贷款增速企稳将起到一定的积极作用。但目前监管尚未放松,通道业务发展受阻,部分信托公开选择向主动管理型业务进行转型,信托新规对信托贷款的长期刺激效果有待观察。

  从信托贷款看非标融资?1月信托贷款数据具有一定的偶然性,信托产品期限大约为2年,2017年信托产品发行增量较大,预计2019年信托贷款到期量显著上升,全年信托贷款负增长将会延续。表外融资增速放缓是2018年以来社融增速不断下行的主要原因,但委托贷款的回升并不意味着社会融资的回暖。

  整体而言,以信托贷款委托贷款为代表的非标融资不仅可以反映社融的质量而且可以揭示实体融资的意愿,因此其变化常常对债市产生较大的影响。但是从最新的数据来看,信托贷款暂时的高增长包含了季节性影响等偶然因素,短期内信托新规虽能对信托资金端产生一定的利好,但从长期来看造成表外融资收缩的监管条件并未明显放松,并且在资管新规等监管文件的影响下信托行业也在积极向主动管理转型,因此信托贷款增速难言大幅回升,未来料将企稳。综上,在表外非标难以明显改善,社融难见大幅回升的条件下,货币政策基调仍将持续宽松,降准降息政策可期,我们认为收益率曲线将出现牛平的走势,10年国债的区间保持在3.0-3.4%之间。

  正文

  信托贷款改善背后的原因

  逆周期政策调节导致基础设施建设收到支持,基础产业类信托发行回暖推动信托贷款扩张。信托贷款是信托资金运用的形式之一, 2017年末及2018年年初受银监会55号文、《商业银行委托贷款管理办》等多项关于委托贷款信托贷款的监管政策影响,通道业务受限,信托贷款规模不断收缩。财政部在两会答记者问中提出,安排中央基建投资5776亿元,同比增加400亿元,重点支持重大基础设施建设、创新驱动和结构调整。在基建利好的背景下,基础产业类的信托产品受到信托公司的明显偏好。2019年1月集合信托发行规模为2046.57亿元,同比增速6.65%,增速较上月提高75.38%。从资金投向来看,2019年1月投向基础产业领域的信托贷款同比增长249.5亿元,金融、房地产、工商企业领域的信托贷款均同比下滑。

  信托到期量大幅减少是新增信托贷款数据回升的另一原因。据wind统计,2019年1月信托到期个数为1082个,合约到期规模为1082亿元,较上个月减少3,332亿元。其中,集合信托规模到期规模减少1,280亿元,单一信托到期规模减少1,862亿元,财产权信托到期规模减少190亿元。在发行市场稍有缓解的背景下,信托到期量降低助推信托增量上行。2019年1月,未来一年信托业到期规模为4,128亿元,比上月减少3,332亿元,信托到期规模减少的趋势将持续。

  新增信托贷款或受季节性因素影响。与银行年初的抢跑效应相似,信托贷款由于部分资金来源于银行,因此也具有一定的季节性规律。2016-2019年间,新增信托贷款在年初多次出现季节性上升的情况。2016年1月,新增信托贷款规模较2015年12月上升182亿元,上升幅度达49.19%,2016年2月降低至308亿元。2017年1月,新增信托贷款规模较2016年12月上升1,531.65亿元,上升幅度达93.22%,2017年2月下降至1,061.82亿元。年初银行放贷活跃,信托资金面压力降低,贷款增量出现季节性增长。

  货币政策相对宽松,宽货币背景给信托贷款回暖提供空间。央行在2018年第四季度货币政策执行报告中去掉了关于“中性”和“把好货币供给总闸门”的表述,强调了逆周期调节,货币政策出现边际放松。信托产品中单一信托产品占比较大,资金面受到银行的约束,从历史数据来看货币市场流动性与新增信托贷款变化相对同步。2019年1月,央行现金净投放量为14,300亿元,较上月增加11,655亿元,新增信托贷款规模应声上涨。

  监管仍是影响信托贷款的主要因素

  信托新规对信托贷款增速企稳将起到一定的积极作用。资金信托新规提出5大重点补充内容。据证券时报等媒体报道,为对标资管新规相关要求,监管部门正抓紧制定或修订信托行业相关监管制度。由银保监会信托部正在制定的《信托公司资金信托管理办法》(资金信托新规)进一步梳理并明确了具体业务的监管规则,目前已经结束对各省级银监局的征求意见阶段。根据媒体披露,该办法主要包括五大要点:信托产品将被纳入公募,认购起点1万元;信托产品将创设新的分类;投资者首次面签认购私募信托产品将设置24个小时冷静期;固收类证券投资信托产品将允许卖出回购;业绩报酬提取也有细化要求。

  信托纳入公募范围,资金端扩宽有利于信托放量。《办法》拟将公募信托产品的认购起点定为一万元,与同属公募性质的银行理财投资门槛一致。此前信托投资门槛为100万,客户以高净值为主。信托门槛降低,客户规模有望增强,相对于银行理财的竞争力提高,有利于资金端发展。

  监管尚未放松,信托新规对信托贷款的长期刺激效果有待观察。2018年1月,银监会发布《商业银行委托贷款管理办法》对委托贷款的资金来源及资金用途进行了严格的规定,全面禁止所有银行业金融机构自营或者受托资金作为委托人发放委托贷款,意味着通过资管计划、信托计划等通道募集的资金不能用于发方委托贷款,对信托贷款影响深远。目前监管方并未放松对表外业务的严控,信托新规对信托贷款的刺激效果持续性存疑。

  资管新规的持续影响仍存,信托公司寻求转型。资管新规明确指出,金融机构不得为其他金融机构的资产管理产品提供规避投资范围,杠杆约束等监管要求的通道业务。相较于主动管理型业务,通道业务收益率较低,对信托公司收入贡献较少,出于长期发展的考虑,信托公司更倾向于放弃通道业务,向主动管理转型,降低金融杆杆,更好的服务实体经济。

  从信托贷款看非标融资

  1月信托贷款数据具有一定的偶然性,预计2019年信托贷款到期量显著上升,全年信托贷款负增长将会延续。信托产品期限一般为2年左右,2017-2018年发行信托贷款将大量在2019年到期。由于2017年信托发行规模比2015-2016显著更大,2019年到期规模预计将会明显上升。再加上2019年信托发行量难以大幅增长,新增信托贷款长期仍面临下滑压力。

  表外融资增速放缓是2018年以来社融增速不断下行的主要原因,但委托贷款的回升并不意味着社会融资的回暖。自从资管新规对非标融资进行严监管以来,信托贷款自2018年3月以来连续10月出现负增长,信托融资断崖式下降拖累非标融资增速,社会融资规模同比持续下跌。在10个月的负增长后,信托贷款于今年1月首次转正,信托贷款推动金融机构表外融资当月值上升5,127.94亿元,为2018年3月以来首次转正。社融新增4.6万亿,创历史新高,但信托贷款占社融比例较小,信托贷款回升对社会融资的推动作用不大。

  整体而言,以信托贷款委托贷款为代表的非标融资不仅可以反映社融的质量而且可以揭示实体融资的意愿,因此其变化常常对债市产生较大的影响。但是从最新的数据来看,信托贷款暂时的高增长包含了季节性影响等偶然因素,短期内信托新规虽能对信托资金端产生一定的利好,但从长期来看造成表外融资收缩的监管条件并未明显放松,并且在资管新规等监管文件的影响下信托行业也在积极向主动管理转型,因此信托贷款增速难言大幅回升,未来料将企稳。综上,在表外非标难以明显改善,社融难见大幅回升的条件下,货币政策基调仍将持续宽松,降准降息政策可期,我们认为收益率曲线将出现牛平的走势,10年国债的区间保持在3.0-3.4%之间。

时间:2019-03-08 14:52
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